1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 報告摘要報告摘要： 零售轉型效果顯著零售轉型效果顯著的低估值標的的低估值標的 市場普遍關注公司的“商行+投行”戰略，而對零售轉型的亮點認識不足。本文重點分 析零售，力圖補足這一邏輯版圖。公司零售條線的營收表現日新月異，增速排名突飛猛 進。由于業務和資產負債亮點突出，公司未來發展可期。當前估值較低，值得重點關注。 個人貸款量價齊升個人貸款量價齊升，信用卡發展空間廣闊，信用卡發展空間廣闊 公司從資產負債兩端同時進行零售轉型， 其中信用卡和個人經營貸款快速增長推動個人 貸款量價齊升。由于信用卡業務發展空間廣闊、公司在該業務

2、上具備較強的風控能力和 獲客能力并已積極布局，未來信用卡業務有望繼續作為增長“引擎”助力零售轉型。 資管業務基礎扎實，未來資管業務基礎扎實，未來向好趨勢明朗向好趨勢明朗 面對日趨激烈的客戶競爭，公司將戰略重點向私行傾斜。私行客戶增速躍升、AUM 加速 增長，戶均規模增長勢頭明確，客戶潛力有望得到進一步挖掘。同時，公司銷售渠道豐 富暢通，代銷收入增速亮眼，未來將以零售財富管理業務作為發力點。隨著表內外非標 壓力逐步化解， 子公司興銀理財的主動管理能力與專業化程度提升， 公司中收有望受益。 資產質量同業領先，資產質量同業領先，長期改善有望持續長期改善有望持續 公司成功抵御了疫情沖擊，不良率和關注率

3、再創新低、撥備覆蓋率逆市大增，資產質量 優勢鞏固。由于延期還本付息政策負面影響減弱、信用卡資產質量出現改善信號、對公 貸款繼續優化投向并加快處置、 非標資產撥備計提較為充分， 未來不良率有望繼續下行。 計息負債結構優化計息負債結構優化，存款，存款呈現量增價減呈現量增價減 市場利率短期回升空間不大，對主動負債成本的負面影響有限；長期持續下行，正面作 用突出。同時，公司著力優化計息負債結構，壓降高成本的結構性存款。上半年成本率 相對較低的存款呈現出量升價減的良好態勢。未來計息負債成本率有望得到持續改善。 投資建議投資建議 短期來看，公司基本面穩中向好。長期來看，公司堅定不移地走輕資本化路線，零售轉

4、 型效果顯著，資產質量和負債優勢突出。我們預測公司 2020-2022 年的歸母凈利潤增速 分別為-9.28%、5.19%、7.36% 。2020 年 BVPS 為 25.49 元，對應靜態 PB 0.69 倍。PB 估值處于近 5 年 17.62%的分位數水平， 也低于當前股份行平均水平， 維持 “推薦” 評級。 風險提示風險提示 經濟復蘇不及預期；零售轉型和資管業務推進不及預期；負債結構調整緩慢。 Table_Profit 盈利預測與財務指標盈利預測與財務指標 項目項目/ /年度年度 2 2019A019A 2 2020E020E 2 2021E021E 2 2022E022E 營業收入（

5、百萬元） 181,308 197,678 221,251 253,762 增長率（%） 14.54% 9.03% 11.93% 14.69% 歸屬母公司股東凈 利潤（百萬元） 65,868 59,754 62,856 67,500 增長率（%） 8.66% -9.28% 5.19% 7.39% 每股收益（元） 3.17 2.88 3.03 3.25 PE（現價） 5.57 6.14 5.84 5.44 PB 0.76 0.69 0.64 0.58 資料來源：公司公告、民生證券研究院 Table_Invest 推薦推薦 維持評級 當前價格當前價格： 17.6717.67 元元 交易數據交易數據

6、20202020- -1010- -1919 近 12 個月最高/最低 （元） 20.17/15.01 總股本（百萬股） 20,774 流通股本（百萬股） 19,615 流通股比例（%） 94.42 總市值（億元） 3,671 流通市值（億元) 3,466 該股與滬深該股與滬深 300300 走勢比較走勢比較 資料來源：Wind，民生證券研究院 分析師：郭其偉分析師：郭其偉 執業證號： S0100519090001 電話： 0755-22662075 郵箱： 研究助理：廖紫苑研究助理：廖紫苑 執業證號： S0100119120002 電話： 0755-22662081 郵箱： 相關研究相關研究

7、 1.興業銀行(601166):PPOP 重現雙位數 增長，資產質量全面改善 2.興業銀行(601166):業績穩中向好， 手 續費收入改善 -30% -10% 10% 30% 19-1020-0120-0420-07 興業銀行 滬深300 Table_Title 興業銀行（興業銀行（601166601166） 公司研究/深度報告 剖析興業銀行的零售特色剖析興業銀行的零售特色 興業銀行深度報告興業銀行深度報告 深度研究報告深度研究報告/ /銀行銀行 20202020 年年 1010 月月 2020 日日 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 興業銀行（興

8、業銀行（601166） 目錄目錄 一、剖析興業銀行的零售特色一、剖析興業銀行的零售特色 . 3 3 （一）零售轉型效果顯著，個人貸款量價齊升 . 3 1、零售條線營收表現日新月異，增速排名突飛猛進 . 3 2、資負結構雙向優化，個人貸款量價齊升 . 4 3、積極布局優勢業務，信用卡發展空間廣闊 . 6 （二）資管業務基礎扎實，未來向好趨勢明朗 . 9 1、客戶經營以私行為抓手，精耕細作效果開始顯現 . 9 2、銷售渠道豐富暢通，代銷收入增速亮眼 . 11 3、理財存量包袱逐步化解，子公司專業化水平有望提升 .13 （三）資產質量同業領先，長期改善有望持續 .15 1、核心指標全面改善，資產質量

9、優勢鞏固 .15 2、改善信號頻出，行業優勢有望延續 .17 （四）計息負債結構優化，存款呈現量增價減 .20 1、利率短期上升影響有限，長期緩釋負債壓力 .20 2、計息負債結構優化，存款量增價減 .23 二、盈利預測與投資建議二、盈利預測與投資建議 . 2626 三、風險提示三、風險提示 . 2828 插圖目錄插圖目錄 . 3030 表格目錄表格目錄 . 3131 nMnQrQpPnQqRoRmOtOqQpQbRaO8OoMpPpNqQiNoPnNjMoMnNbRnNuMxNtOxPNZtPsR 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 興業銀行（興業銀

10、行（601166） 一、一、剖析興業銀行的零售特色剖析興業銀行的零售特色 興業銀行興業銀行穩立零售轉型潮頭，穩立零售轉型潮頭，作為作為亮點突出亮點突出的低估值標的的低估值標的值得重點關注。值得重點關注。從短期來看，公司 基本面表現亮眼：上半年營收和 PPOP 增速修復，重現雙位數增長；資負結構調整得力，存款成 本率和資產質量逆市改善；公司積極推動輕資本化轉型，目前資本處于合理水平，外源性資本補 充渠道暢通。從長期來看，市場普遍關注公司的“商行+投行”戰略，而對零售轉型效果認識不 足。本文對公司在零售轉型中的突出亮點進行重點分析，力圖使投資者更全面地了解公司表現。 公司零售條線營收表現日新月異且

11、未來可期：一是信用卡業務有望繼續推動個人貸款量價齊升。 二是資管業務以私行為客戶經營的抓手、以零售財富業務為發力點，渠道基礎扎實、非標包袱逐 步化解，未來向好趨勢明朗。三是資產質量行業領先，改善信號頻現。四是計息負債成本率短期 壓力有限，長期優勢明顯。此外，當前公司估值處于歷史低位，有望迎來估值修復行情。值得重 點關注。 圖圖1:1: 興業銀行營收和興業銀行營收和 P PPOPPOP 增速修復，重現雙位數增長增速修復，重現雙位數增長 資料來源：公司公告，民生證券研究院 （一）（一）零售轉型零售轉型效果顯著效果顯著，個人貸款量價齊升，個人貸款量價齊升 1 1、零售條線零售條線營收營收表現表現日新

12、月異，日新月異，增速增速排名排名突飛猛進突飛猛進 零售零售條線條線營業營業凈凈收入收入加速加速增長。增長。商業銀行的零售業務兼具盈利能力穩定性和資本節約性，是 銀行向輕資產、 輕資本轉型， 尋求差異化發展的重要方向。 近年來， 公司零售業務發展勢頭強勁， 零售條線營收呈現加速上漲態勢。2020 年上半年，公司零售銀行業務營業凈收入 323.17 億元， 同比增長 29.68%，增速較上年全年提升 1.38pct，已連續兩年保持在 25%以上、已連續三年加速 增長。從占比來看。2020 年上半年，公司零售銀行業務營業凈收入占總營業收入的比例首次突破 30%至 32.31%，占比較 2019 年的

13、 29.99%提升 2.33pct。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2015-122016-122017-122018-122019-12 營業收入 撥備前利潤 歸母凈利潤 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖2:2: 興業銀行零售條線營業凈收入快速增長興業銀行零售條線營業凈收入快速增長 圖圖3:3: 興業銀行零售條線營收占總營收的比例持續提興業銀行零售條線營收占總營收的比例持續提升升 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 零售條線營業凈收入增

14、速零售條線營業凈收入增速遠高于行業均值遠高于行業均值。橫向對比，公司零售銀行業務的營收同比增速在 全國性上市銀行中的排名已由 2015 年的第 6 名大幅提升至今年上半年的第 2 名。排名躍升的同 時，公司零售條線營收同比增速與全國性上市銀行平均增速水平拉開距離，增速差值由 2015 年 的-2.93pct 大幅提升至 2020H1 末的 14.20pct，表現優于行業整體。 圖圖4:4: 2 2020H1020H1 興業銀行興業銀行零售條線營收增速零售條線營收增速提提升至全國性上市銀行第二升至全國性上市銀行第二名名 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：浦發銀行和華夏銀行未披露該口徑 2

15、2、資負結構資負結構雙向雙向優化優化，個人貸款量價齊升，個人貸款量價齊升 零售轉型為大勢所趨零售轉型為大勢所趨。從資產端來看，對公業務競爭激烈，而零售業務空間廣闊，推進 零售轉型有助于銀行開辟一條差異化的發展道路，有利于規模擴張。同時，銀行對零售客戶 的議價能力比面對對公客戶時更高，零售轉型有利于提升整體收益率。因此，零售業務逐漸 成為“兵家必爭之地” 。從負債端來看，個人存款規模提升有利于增強客戶黏性，進而為做 大 AUM 打下堅實的基礎。 資負結構雙向優化。資負結構雙向優化。興業銀行著力優化資產負債結構，其中資產端轉型效果尤為顯著。 個人貸款累計平均規模占總貸款的比例從 2015 年底的

16、21.12%持續提升至 2020 年上半年的 40.50%，增幅高達 19.38pct。個人存款占存款總額的比例在 2017 年步入上升通道，累計平均 0% 10% 20% 30% 40% 0 100 200 300 400 500 600 2015A2016A2017A2018A2019A2020H1 零售銀行業務營業凈收入 同比增速（右） （億 元） 17.97% 32.31% 0% 10% 20% 30% 40% 2015-122016-122017-122018-122019-12 零售銀行業務營業凈收入/營業收入 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2015-1

17、22016-122017-122018-122019-12 招商銀行 中信銀行 光大銀行 興業銀行 民生銀行 平安銀行 浙商銀行 工商銀行 農業銀行 中國銀行 建設銀行 交通銀行 郵儲銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 興業銀行（興業銀行（601166） 規模占比從 2017 年的 13.57%逐步提升至 2020 年上半年的 17.38%。 圖圖5:5: 興業銀行興業銀行個人個人貸款占貸款占總貸款總貸款的比例持續提升的比例持續提升 圖圖6:6: 興業銀行興業銀行個人存款個人存款占占總存款的總存款的比例比例自自2 2017017年開始提升年開始提

18、升 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 信用卡和個人經營貸款信用卡和個人經營貸款推動推動個人貸款量價齊升。個人貸款量價齊升。公司的個人貸款主要由個人住房及商用 房貸款、信用卡和個人經營貸款構成。2018 年至今，信用卡和個人經營貸款同比增速始終高 于個人住房及商用房貸款的同比增速，是個人貸款的兩個增長點。二者占個人貸款的比例也 分別由 2018 年底的 23.32%和 5.49%提升至 2020 年二季末的 24.49%和 6.27%。由于信用卡和 個人經營貸款的收益率相對較高，在拉動個人貸款規模保持雙位數較快增長的同時，結構優 化促使個人貸款收益率持續提升

19、。即使在今年上半年銀行業貸款收益率普遍下行的環境下， 公司的個人貸款累計平均收益率也較 2019 年逆市提升 17bp 至 4.95%，依舊呈現出“量價齊 升”的良好態勢。 圖圖7:7: 興業銀行各類貸款累計平均規模同比增速興業銀行各類貸款累計平均規模同比增速 圖圖8:8: 興業銀行各類貸款累計平均收益率興業銀行各類貸款累計平均收益率 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-06 公司貸款占比 個人貸款占比 0% 20% 40

20、% 60% 80% 100% 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-06 公司存款占比 個人存款占比 0% 10% 20% 30% 2018-122019-062019-122020-06 公司貸款 零售貸款 客戶貸款及墊款總額 4.4% 4.6% 4.8% 5.0% 2018-122019-062019-122020-06 公司貸款 零售貸款 客戶貸款及墊款總額 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖9:9: 興業銀行個人興業銀行個人經營貸與信用卡貸款增速較快經

21、營貸與信用卡貸款增速較快 圖圖10:10: 興業銀行興業銀行個人經營貸與信用卡貸款占比提升個人經營貸與信用卡貸款占比提升 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 3 3、積極布局優勢積極布局優勢業務業務，信用卡信用卡發展空間廣闊發展空間廣闊 信用卡業務空間廣闊，有望繼續成為公司零售轉型的發力點。信用卡業務空間廣闊，有望繼續成為公司零售轉型的發力點。首先，我國提出加強經濟 內循環，已經出臺并仍有望出臺一系列消費刺激政策，提振消費需求。其次，疫情促使居民 消費習慣進一步從線下向線上轉移，為提高消費貸款的滲透率創造了條件。今年 1-8 月實物 商品網上零售額占社零總額

22、的比例較 2019 年提高了 3.90 個百分點到 24.60%。未來隨著“房 住不炒”政策貫徹落實、消費信貸習慣培養，居民消費信貸滲透率將繼續提升。此外，我國 信用卡的人均持卡量與發達國家仍有較大差距。未來隨著經濟發展、國民收入提升、城鎮化 持續推進，符合信用卡發卡條件的人數提升將進一步打開信用卡發展空間。信用卡業務與公 司輕資本戰略轉型方向契合，有望繼續成為助力個人貸款量價齊升的“引擎” 。 圖圖11:11: 實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重持續提升實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重持續提升 資料來源：BIS，民生證券研究院 注：最新數據截至 2018 年底 -40%

23、 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 2015-122016-122017-122018-122019-12 個人住房及商用房貸款 個人經營貸款 信用卡 其他 零售貸款 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2015A2016A2017A2018A2019A 個人經營貸款 信用卡 個人住房及商用房貸款 其他 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2015-122016-122017-122018-122019-12 實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重:累計值 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 興業銀行（興

24、業銀行（601166） 圖圖12:12: 我國信用卡的人均持卡量與發達國家仍有較大差距我國信用卡的人均持卡量與發達國家仍有較大差距 資料來源：BIS，民生證券研究院 注：最新數據截至 2018 年底 公司公司信用卡信用卡業務業務優勢優勢突出突出，不懼疫情影響，不懼疫情影響。今年上半年整體銀行業的信用卡業務受疫情 沖擊較大。一方面居民消費意愿較低、用卡量下降，信用卡貸款和交易需求減弱。另一方面 居民的還款能力和還款意愿有所下降，銀行的催收工作受到阻礙，信用卡不良率提升。不少 銀行及時調整風控標準，收緊信用卡的投放規模。相較之下，興業銀行的信用卡業務在保持 資產質量穩健性的同時快速擴張，充分體現出

25、公司信用卡業務強大的風險控制能力和獲客能 力： 從資產質量來看從資產質量來看，今年二季末公司信用卡不良率 2.01%，在已披露數據的 12 家全國性上市銀 行中處于較低水平，低于均值 34bp。二季末不良率較上年末提升 54bp，增幅接近全國性商銀行 中位數水平，小于同期 69bp 的上市股份行中位數增幅，抗擊風險的能力優于同業。 從規模來看從規模來看，上半年公司的信用卡應收賬款同比增長 23.72%，增速位居全國性上市銀行（浙 商銀行未披露）之首，遠高于上市銀行 4.86%的平均同比增速；累計發行量同比增長 15.64%，遠 高于銀行業信用卡和借貸款合一卡發卡量 6.33%的同比增速；累計交

26、易金額同比增長 19.78%，卡 均交易金額同比提升 3.58%，客戶黏性增強。 圖圖13:13: 興業銀行興業銀行信用卡不良率位居信用卡不良率位居全國性上市銀行全國性上市銀行低位低位 圖圖14:14: 2 2020H1020H1 興業銀行興業銀行信用卡不良率信用卡不良率增幅在股份行中增幅在股份行中靠后靠后 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：中國銀行、光大銀行和浙商銀行未披露 注：中國銀行、光大銀行和浙商銀行未披露，橘色為股份行 0 1 2 3 4 美 國 香 港 日 本 加 拿 大 韓 國 新 加 坡 英 國 澳 大 利 亞 中 國 意 大 利 德

27、國 法 國 印 度 2018年人均信用卡數量（張/人） 0% 1% 2% 3% 4% 浦 發 銀 行 民 生 銀 行 交 通 銀 行 工 商 銀 行 中 信 銀 行 華 夏 銀 行 平 安 銀 行 興 業 銀 行 郵 儲 銀 行 招 商 銀 行 農 業 銀 行 建 設 銀 行 2020H1末信用卡不良率 -90 -60 -30 0 30 60 90 120 浦 發 銀 行 中 信 銀 行 民 生 銀 行 平 安 銀 行 興 業 銀 行 交 通 銀 行 招 商 銀 行 工 商 銀 行 郵 儲 銀 行 農 業 銀 行 建 設 銀 行 華 夏 銀 行 2020H1較上年末增幅bp 本公司具備證券投資

28、咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖15:15: 興業銀行興業銀行信用卡應收賬款同比增速位于同業之首信用卡應收賬款同比增速位于同業之首 圖圖16:16: 興業銀行興業銀行信用卡累計發行量同比增速高于行業整體信用卡累計發行量同比增速高于行業整體 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：浙商銀行未披露數據 公司積極布局信用卡業務公司積極布局信用卡業務，實行全流程精細化經營，實行全流程精細化經營。從整體戰略出發，近年來，公司始 終將“輕資本”作為一項戰略重點，以信用卡業務快速發展推動表內業務向零售轉型

29、。從信 用卡業務布局來看，公司近年來轉變經營理念，從“獲客、活客、留客”多角度出發，對客 戶生命周期實行全流程精細化經營。在獲客環節，公司利用大數據技術圈選優質客戶，對內 規范團隊建設， 優化總分協同的垂直化、 矩陣式管理體系， 對外積極與盒馬鮮生、 蘇寧易購、 蘇寧小店、餓了么、口碑等吃、喝、購平臺開展合作，發力場景營銷。今年上半年發卡量同 比增速大幅高于行業水平，給未來業績增長蓄力。在活客方面，考慮到受疫情影響信用卡消 費陣地向線上轉移，公司在手機銀行、 “好興動”App 上線了一鍵綁卡功能，支持支付寶、 京東等常用 App 快捷綁卡，截至 6 月末，新戶核卡后 6 個月內的綁卡率同比提升

30、近 20%。此 外，公司適時推出無接觸式外賣商戶合作方案，盤活存量客戶。在留客環節，公司重視預防 工作，通過數據驅動、精準營銷、分層經營等方式加大客戶黏性。興業銀行未來公司將加速 線上線下渠道整合、 “好興動”信用卡平臺開發、加強數據引入、整合與挖掘。 圖圖17:17: 興業銀行興業銀行積極布局信用卡業務，實行全流程精細化經營積極布局信用卡業務，實行全流程精細化經營 資料來源：公司公告，民生證券研究院 -15% -5% 5% 15% 25% 興 業 銀 行 郵 儲 銀 行 建 設 銀 行 民 生 銀 行 農 業 銀 行 中 國 銀 行 工 商 銀 行 光 大 銀 行 平 安 銀 行 招 商 銀

31、 行 華 夏 銀 行 交 通 銀 行 中 信 銀 行 浦 發 銀 行 2020H1信用卡應收賬款余額同比增速 0% 20% 40% 60% 2017-122018-122019-12 興業銀行信用卡累計發卡量：同比 銀行卡發卡量:信用卡和借貸合一卡：同比 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 興業銀行（興業銀行（601166） （二二）資管業務資管業務基礎扎實基礎扎實，未來，未來向好趨勢明朗向好趨勢明朗 1 1、客戶經營以私行為抓手，精耕細作效果開始客戶經營以私行為抓手，精耕細作效果開始顯現顯現 私人銀行是銀行私人銀行是銀行客戶客戶競爭的戰略高地。競爭的

32、戰略高地。 相對于互聯網金融公司、 第三方支付平臺等競爭對手， 銀行在金融產品和服務的專業度方面具有相對較高的護城河，能夠提供更加個性化的產品。而私 人銀行處于金融服務業的金字塔尖，具有服務對象小眾化、金融產品非標準化、專業度要求高等 特點，是銀行在未來客戶競爭中的戰略高地。根據上市銀行披露數據，目前銀行的客戶經營重點 普遍向私人銀行傾斜，私行客戶數量快速增長，且增速持續高于個人客戶數增速。 明確私行定位，運作理念明確私行定位，運作理念向精細化轉變。向精細化轉變。在 2017 年以前，興業銀行的私人銀行同時扮演著 產品部門和客戶部門的“雙重角色” ，以“咨詢驅動”工作為核心進行運營。定位不夠清

33、晰在一 定程度上影響了其運作效率。2017 年，公司大刀闊斧對私人銀行進行改革，明確其“客戶關系管 理部門”的全新定位，推動“咨詢驅動+資產配置”理念及業務的落實。2018 年公司將私人銀行 的經營思路升級為“差異化的產品策略+特色化的增值服務+專業咨詢顧問驅動” ，2019 年進一步 升級為“致力于為高凈值頂尖客群提供綜合金融服務解決方案” 。隨著高端服務體系持續完善， 私人銀行業務精細化發展成效逐漸顯現：客戶數量及 AUM 快速增長、戶均 AUM 規模持續提升。 圖圖18:18: 興業銀行營收和興業銀行營收和 P PPOPPOP 增速修復，重現雙位數增長增速修復，重現雙位數增長 資料來源：

34、公司公告，民生證券研究院 轉型效果立竿見影，轉型效果立竿見影，私行客戶增速躍升私行客戶增速躍升。私行經營理念的轉變產生了立竿見影的效果，公司 的發展重點逐漸向高凈值的私行客戶傾斜。具體來看，公司的個人客戶和私行客戶數量長期保持 雙位數較快增長。2017 年及此前年份，個人客戶規模擴張主要依賴普通客戶規模增長。隨著公司 明確私行定位、 調整經營理念， 私行客戶同比增速由 2017 年的 13.39%大幅躍升至 2018 年的 33%， 此后一直高于個人客戶同比增速，成為拉動個人客戶規模增長的主要力量。 私行客戶增速行業領先。私行客戶增速行業領先。橫向對比，截至 2020 年二季末，公司的私人銀行

35、客戶數量同比增 長 29.45%，增速在已披露數據的 9 家全國性上市銀行中名列第二。公司私行客戶同比增速高出個 人客戶（含信用卡）同比增速 18.42pct，增速差距在已披露數據的 6 家全國性銀行中排名第二， 向私行轉型的效果更加顯著。私行客戶快速增長帶動零售客戶規模均再創歷史新高。日益壯大的 零售客戶群規模為公司開展資管業務奠定了堅實的基礎。 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖19:19: 興業銀行個人客戶和私行客戶規模和增速興業銀行個人客戶和私行客戶規模和增速 圖圖20:20: 興業銀行興業銀行私行客

36、戶私行客戶增速增速處于全國性上市銀行前列處于全國性上市銀行前列 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：根據各銀行官網和年報披露信息，上市銀行的私行最新標準大多為資產達到或超過 600 萬人民幣，具有可比性 注：其他全國性上市銀行因未披露或口徑變化而數據缺失 圖圖21:21: 興業銀行興業銀行私行客戶私行客戶與個人客戶增速差位居全國性上市銀行前列與個人客戶增速差位居全國性上市銀行前列 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：其他全國性上市銀行因未披露或口徑變化而數據缺失 A AUMUM 加速擴張且增速位居加速擴張且增速位居行業行業前列。前列。公司的個人客戶

37、AUM 和私行 AUM 均處于加速上行通道， 同比增速分別由 2016 年的 8.47%和 10.15%持續提升至 2019 年的 20.83%和 40.38%。 今年二季末， 個人客戶 AUM 和私行 AUM 分別同比增長 18.72%和 32.50%至 2.26 萬億元和 0.59 萬億元，規模已 達到上市股份行中等水平，且增速均在已披露數據的全國性上市銀行中位列第二名，表現依舊十 分亮眼。考慮到上半年銀行業整體受到疫情沖擊，下半年隨著疫情好轉，AUM 擴張所受到的制約 因素也將減少。未來公司的個人客戶和私行客戶 AUM 仍有望繼續保持加速擴張態勢。 0% 10% 20% 30% 40%

38、2016-122017-122018-122019-12 個人客戶戶數同比增速 私行客戶戶數同比增速 0% 10% 20% 30% 40% 平 安 銀 行 興 業 銀 行 中 信 銀 行 光 大 銀 行 交 通 銀 行 招 商 銀 行 農 業 銀 行 工 商 銀 行 建 設 銀 行 2020H1末私行客戶同比增速 20.34% 18.42% 11.63% 9.95% 8.82% 3.73% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 平安銀行 興業銀行 中信銀行 建設銀行 工商銀行 招商銀行 2020H1末私行客戶同比增速-零售客戶同比增速 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免

39、責聲明 證券研究報告 11 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖22:22: 興業銀行個人客戶和私行客戶興業銀行個人客戶和私行客戶 A AUMUM 均加速增長均加速增長 圖圖23:23: 興業銀行私行客戶興業銀行私行客戶A AUMUM同比增速位居同比增速位居全國性銀行全國性銀行前列前列 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：其他全國性上市銀行因未披露或口徑變化而數據缺失 私行私行戶均規模戶均規模持續提升，客戶挖掘潛力持續提升，客戶挖掘潛力較較大大。深度挖掘客戶需求、提升戶均 AUM 是擴大整體 AUM 規模的有效方式，也是客戶經營成效顯現、客戶黏性增強

40、的外在體現。2018 年底至今，公司 私行戶均規模持續提升，增長勢頭明確。截至今年二季末，公司的私行客戶戶均 AUM 為已連續兩 年保持增長，增幅 6.96%在可比股份行中位列第二名、在全國性上市銀行中位列第三。隨著公司 加強對存量客戶需求的挖掘，存量客戶的潛力將得到進一步釋放。疊加規模擴張帶來的增量客戶 貢獻，將共同促進公司的資管業務蓬勃發展。 圖圖24:24: 興業銀行私行興業銀行私行客戶戶均客戶戶均 A AUMUM 增長勢頭明確增長勢頭明確 圖圖25:25: 2 2020H1020H1 末較末較 2 2018018 年末年末私行私行戶均戶均 A AUMUM 增幅增幅 資料來源：公司公告，

41、民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：其他全國性上市銀行因未披露或口徑變化而數據缺失 2 2、銷售銷售渠道豐富渠道豐富暢通暢通，代銷，代銷收入收入增速亮眼增速亮眼 銷售渠道豐富，代銷收入高增。銷售渠道豐富，代銷收入高增。公司的銷售渠道由零售渠道、對公渠道和同業渠道構成，同 時通過線上渠道和線下渠道互相補充來滿足客戶需求，渠道十分豐富。在銷售渠道建設方面，公 司擁有行業領先的同業渠道“銀銀平臺” ，零售財富管理業務是未來的發力點。整體來看，今年 上半年公司代理業務手續費收入26.29億元， 同比增長62.48%， 增速較2019年大幅提升40.05pct。 未來公司仍有望繼續受

42、益于領先的渠道優勢使代銷收入保持快速增長。 零售財富業務零售財富業務為為發力點發力點，規模，規模與盈利與盈利再創新高再創新高。零售財富綜合金融資產加速擴張。二季末， 0% 15% 30% 45% 2015-122016-122017-122018-122019-12 個人AUM同比增速 私行AUM同比增速 50.77% 32.50% 25.50% 24.18% 20.31% 15.57% 11.91% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 平 安 銀 行 興 業 銀 行 農 業 銀 行 中 信 銀 行 光 大 銀 行 招 商 銀 行 建 設 銀 行 2020H1末私行AUM同比

43、增速 1,200 1,300 1,400 1,500 2,700 2,750 2,800 2,850 2016/122017/122018/122019/12 招商銀行 興業銀行（右） （萬 （萬 元） 18.38% 13.06% 6.96% 2.61% 1.53% 0.58% 0.55% -1.93% -3.14% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 平 安 銀 行 農 業 銀 行 興 業 銀 行 建 設 銀 行 光 大 銀 行 工 商 銀 行 交 通 銀 行 招 商 銀 行 中 信 銀 行 2020H1末較2018年末私行戶均AUM增幅 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最

44、后一頁免責聲明 證券研究報告 12 興業銀行（興業銀行（601166） 公司零售財富綜合金融資產同比增長 20.16%至 1.55 萬億元，增速較 2019 年提升 4.53pct。在規 模擴張的同時， 盈利能力也大幅提升。 根據測算， 2020H1 零售財富類中間業務收入同比增長 46.37% 至 42.74 億元，增速較 2019 年全年大幅提升 24.42pct，高于上半年公司整體 28.36%的中收同比 增速，是中間業務的增長點。其中，代理類產品銷售收入 23.25 億元，占零售財富類中間業務收 入的比例較去年全年提升 9.13pct 至 54.40%。公司下一階段的戰略重點是提升零售

45、能力，未來將 有更多優質資源向零售財富管理業務傾斜，零售財富業務收入有望繼續保持快速增長。 圖圖26:26: 興業銀行零售財富類中間業務收入和同比增速興業銀行零售財富類中間業務收入和同比增速 圖圖27:27: 興業銀行零售綜合金融資產規模和同比增速興業銀行零售綜合金融資產規模和同比增速 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 銀銀銀銀平臺優勢地位穩固平臺優勢地位穩固，同業渠道豐富且暢通同業渠道豐富且暢通。銀銀平臺是公司在國內率先推出的金融同業 合作品牌，具有穩固的行業領先地位。截至 2020 年二季末，公司銀銀平臺已與 2104 家法人機構 開展業務合作，重點在

46、支付結算、財富管理、機構投資交易、跨境金融、資金授信等領域服務中 小金融機構需求。公司的“財富云”理財代銷業務累計與 18 家省級聯社達成合作； “機構投資交 易平臺”注冊金融同業等機構客戶 1603 家；此外，公司設立了囊括理財、基金和保險代銷、貴 金屬交易等財富管理業務的互聯網財富管理平臺“錢大掌柜” ，累計引入 59 家合作銀行的理財產 品，客戶數高達 1465.86 萬戶，近三年的增幅超過 76%。便捷的合作渠道助力公司代理業務順利 開展。上半年，銀銀平臺各項金融產品銷售規模達到 3250.12 億元。 圖圖28:28: 興業銀行興業銀行銀銀平臺合作法人機構數銀銀平臺合作法人機構數 圖

47、圖29:29: 興業銀行興業銀行建立信息系統合作關系的商業銀行數建立信息系統合作關系的商業銀行數 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 -100% -50% 0% 50% 100% 0 50 100 150 200 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-06 零售財富類中間業務收入 （億 元） -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0.0 0.3 0.6 0.9 1.2 1.5 1.8 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 零售財富綜合金融資產 同比增速（

48、右） （萬億 元） 0 500 1000 1500 2000 2500 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 銀銀平臺合作法人機構數（個） 0 100 200 300 400 500 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 建立信息系統合作關系的商業銀行數（個） 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 興業銀行（興業銀行（601166） 圖圖30:30: 興業銀行“錢大掌柜”注冊客戶數興業銀行“錢大掌柜”注冊客戶數 資料來源：公司公告，民生證券研究院 3 3、理財理財存量包

49、袱存量包袱逐步逐步化解化解，子公司子公司專業化水平專業化水平有望有望提升提升 非標非標存量包袱存量包袱化解化解節奏較快節奏較快。銀行表內的非標資產主要由自營資金對接，表外的非標資產主 要由表外理財資金對接。根據測算，公司的表內非標占比由 2015 年末的高點 35.67%下降至 2019 年末的 10.15%，處置壓力明顯降低。截至今年二季末，表內非標占比回升至 11.85%，新增的合 規資產增速超過存量資產壓降速度；保本理財已清零，表外理財產品規模處于全國性上市銀行中 等水平，同比增速較去年全年提升 2.34pct 至 10.19%，從側面印證了公司非標資產的存量包袱處 置節奏較快，壓力最大的時點已經過去。 圖圖31:31: 興業銀行歷年興業銀行歷年表內表內非標規模和結構非標規模和結構 資料來源：公司公告，民生證券研究院 340 654 710 831 942 1,169 1,319 1,403 1,437 1,466 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2015/122016/122017/122018/122019/12 錢大掌柜注冊客戶數（萬戶） 7.37% 15.87% 16.58% 25.47% 26.19% 35.67% 31.82% 22.90% 14.99% 10.15% 11.85% 0% 5% 10% 15% 20%